中金公司发布研报称，市场是否跌到位，要观察局势是否升级，也可以观察资产的定价是否已经充分，目前权益市场对悲观情形的定价普遍不充分。该行预计，不过上行空间打开还是需要基本面支撑。比如美股还有8-10%，恒指在23000左右。届时或只有现金，防御型仓位可以起到更好的保护效果。
，基于短期局势大概率反复；中期看局势最终失控仍非基准；即便不考虑伊朗局势，二季度中国信用周期本就偏弱的假设。该行建议：1)，如恒科、黄金、创新药；2)，；此外，如果油价持续高位导致化肥与粮食涨价，农产品也可以逐步关注；3)但因共识趋同、。
中金公司主要观点如下：
2月28日伊朗局势爆发以来，冲突已进入第5周，演变路径比市场最初预期的更为复杂、持续更久。上周特朗普一度释放缓和信号，两次推后攻击时间，市场交易“TACO”叙事与停火预期，油价高位回落，但伊朗随后否认存在实质性谈判，并为停火设下较高门槛，周五冲突再度升级，
，美债和黄金的波动有限，甚至小幅反弹，而权益市场如美股则开始“补跌”，，的结论是一致的。
当前时点，市场“跌到位”了吗?，这些都对投资者应对局势演变和做出配置选择有重要参考意义。
虽然伊朗局势走向仍有巨大变数，但有两个重要的观察节点：
截至3月29日，Polymarket博彩赔率显示，市场预期3月底冲突结束的概率仅为2%，预期约40%的概率在4月底前结束，约40%的概率冲突要延续到6月底以后。市场对伊朗局势“速战速决”的预期明显降温，更高概率的情形是冲突拖延至4月底，甚至拉锯更长时间。
图表：市场预期约40%的概率在4月底结束，约40%的概率要持续到6月底以后
特朗普将对伊朗能源设施的行动推迟10天至4月7日。此外，特朗普推迟安排到5月也是一个侧面的印证，原定于3月31日至4月2日的会晤近期宣布改为5月14至15日，这一行程的调整暗示，至少在特朗普“看来”，届时可以基本从伊朗局势中脱身，也说明4月较为关键。
按VLCC约12-14节的常见经济航速估算，从波斯湾主装港经霍尔木兹海峡运往东亚各地，单程航时通常为10-20余天，若考虑装卸停泊和港口调度，到港周期可能接近一个月。尽管海上浮仓、战略储备和替代货源可以作为缓冲，但如果4月初霍尔木兹海峡依然处于完全封锁状态的话，供应趋紧甚至局部短缺的风险将会走进现实。
图表：按VLCC约12-14节的常见航速估算，预计霍尔木兹海峡至东亚主要港口在10-20余天
目前，菲律宾宣布进入“国家能源紧急状态”，泰国、越南、印尼、菲律宾等多个国家已经开始推行居家办公，缅甸实行单双号限行，柬埔寨主要供应商宣布暂停供应液化石油天然气。东南亚主要国家作为近两年中国出口主要目的地，也成为贸易摩擦升级之后重要的供应链和生产环节，因此如越南等国都在尽可能优先保证生产用能。
图表：东南亚国家原油储备不足
图表：东南亚是近两年中国出口主要目的地
试想，如果能源不足导致东南亚国家的工业生产活动下降甚至停滞，可能会极大影响市场对全球经济前景和中国外需韧性的预期，
相比晦暗不明的局势本身，资产定价的充分程度更容易把握，也是采取应对措施的关键抓手。
测算的参考基准和桥梁是美联储降息预期。当前，CME利率期货已经将降息预期推迟至2027年12月，，换言之，只要冲突不持续到下半年、油价不持续维持在100美元以上，根据目前美国通胀的路径和实际增长情况，美联储依然是可以降息的，哪怕降息次数减少、降息次数延后。
图表：CME利率期货已经将降息预期推迟至2027年12月
图表：根据目前美国通胀的路径和实际增长情况，美联储可以降息，哪怕次数减少和延后
具体而言，当前资产计入的未来1年降息幅度为：美联储点阵图> 标普500> 纳斯达克> 黄金> 道琼斯≈ 利率期货> 美债> 铜。
图表：债券、黄金、铜相对悲观；权益市场对悲观情形定价普遍不充分
，这也与上周不同资产的表现分化基本一致。
回到一开始的问题，市场“跌到位”了吗?首先当然取决于局势的演变，但结合上文中对不同资产定价充分程度的拆解，基本可以做出如下判断：
只要不是冲突持续到下半年导致油价中枢维持在100美元以上的这种悲观情形，铜虽然计入的预期也很悲观，但因为还受需求影响，所以排序相对靠后。
不过上行空间的打开，不考虑疤痕效应的话，还是需要来自基本面的支撑。即便没有伊朗局势的扰动，该行原本也判断2026年中国信用周期可能转为整体震荡持平，进而约束指数整体的空间，这也是在年初市场亢奋触及该行的点位时，该行并没有进一步上调点位的原因。此外，二季度信用周期的弱季节性也可能会带来阶段性压力，因此部分投资者选择略降仓位观望或局势明朗后加仓，也不失为一种合理选择。
图表：二季度信用周期震荡走弱
相反，如果局势往悲观情形演变，有进一步延长并影响到实体生产活动的迹象，市场可能迅速往滞胀甚至衰退方向交易，届时恐怕只有现金，防御型仓位可以起到更好的保护效果。
，认为特朗普在下半年中期选举压力下仍有妥协可能，这也是一种合理推测；盈利端的压力通过成本、需求和订单链条逐步传导，因此往往慢于估值。
标普500估值中仍包含部分降息预期，盈利端对持续高油价的影响也未充分反映。如果局势持续升级，美股或将面临10%左右的回调空间，美股上周“补跌”也初步验证了这一看法。当然，若冲突在二季度内结束，估值有望修复，但上半年油价抬升对盈利仍有压制，标普500年底目标点位从7600-7800下调至7100-7200。
图表：如果冲突在二季度内结束，该行将小幅下调标普500年底目标点位至7100-7200
一方面，美债利率与美元波动对估值的压制尚未完全反映，尤其是对流动性更为敏感的港股和A股成长风格与小盘股；另一方面，若霍尔木兹海峡封闭带来的扰动进一步影响东南亚的生产活动，衰退预期升温，也会通过需求逻辑，沿着“外需-周期-科技”的顺序传导：全球需求回落下，国内定价优势发挥作用的空间收窄，出口链或率先承压，如化工、工程机械等；之后压力进一步通过需求和供给扩散至铜、铝等周期品；最后通过利率与风险偏好影响科技板块估值。当前部分出口链与顺周期板块的调整，已经反映了这一传导路径的开端，但指数层面悲观情形尚未被完全计入。
图表：对流动性更敏感的港股和科创下跌更多
该行测算，如果局势持续升级，油价中枢维持在100美元高位至三、四季度，年内美联储降息可能性将明显下降。假设美联储年内不降息，对应年底美债利率4.2%；油价中枢上涨50%，价格传导系数按0.5估算，则企业利润或下滑12.5%；风险溢价抬升幅度参照俄乌冲突由之前到冲突常态化后的变化，因估值和盈利敞口而异。
图表：恒指基准点位维持在28,000-29,000
，市场对停火、谈判和升级的预期会来回摇摆，因此波动不会很快结束，阶段性升级也不能排除。无论从中期选举对特朗普的限制，还是全球经济对持续高油价的承受能力上看，冲突可能拖延，但演化为长期、全面且不可控升级的形势并非基准情形。
图表：二季度信用周期的弱季节性也可能会带来阶段性压力
这一背景下，
比如恒生科技、黄金、创新药等。这类资产短期可能不是最强，但由于市场预期已经足够低，继续下跌的空间也相对有限。一旦局势缓和或市场预期极端情形不会兑现，更容易率先修复。配置角度上，此类资产适合左侧逐步布局。
图表：恒科动态P/E达均值以下1倍标准差
二季度信用周期本就偏弱，叠加外部地缘冲击与外需不确定性，整体市场也没有计入过多悲观预期，因此适度降仓位可以避免潜在波动，也不会错失太多。银行、公用事业以及部分现金流稳定、分红确定性强的红利资产，可以作为底仓承担防守功能。这类资产虽然无法提供高弹性，但在市场难以形成单边共识时，可以降低波动、控制回撤。
若能源价格高位运行、市场强化资源安全与保供预期，这类板块天然容易获得资金关注和上行势能。但问题在于，这类板块当前预期已经较高，资金抱团也很明显，交易拥挤度位于近一年的100%历史分位，后续赔率与逻辑强度未必对等。此外，如果油价持续高位导致化肥与粮食涨价，农产品也可以逐步关注。
从纯粹基于量化数据的短期轮动角度，该行定量的行业轮动打分模型显示，可作为优先布局的选择；，可以持续关注等待时机，更适合作为中期底仓或左侧配置；相反，。需要说明的是，该模型单纯基于短期数据反映板块状态，，如景气方向在短期过于拥挤状态下也不宜过度追高。
图表：创新药、有色等左侧布局，煤炭、储能持有但加仓性价比较低
