国金证券发布研报称，当前白电板块处于基本面触底、成本压力边际缓解和机构仓位处于历史低位的共振阶段，下半年具备业绩修复与估值修复基础。长期看，海外市场成长与股东回报提升有望推动板块估值体系由“成熟制造”向“高质量现金流+股东回报提升+稳健增长”切换。结合低估值、高股息与稳健现金流属性，该行看好白电行业下半年的投资机会，维持行业“买入”评级。

　　26H1家电社零同比下降9.5%，主要受25H1国补拉动形成的高基数影响;进入下半年，基数压力显著缓和。参考2020年以来上下半年家电社零45%/55%的平均占比，该行测算26H2家电社零规模约6000亿元，同比增长7.7%;其中Q3、Q4分别同比下降2.8%、增长18.2%，预计呈现Q3降幅收窄、Q4显著修复的趋势。分品类看，预计下半年空调、冰箱内销分别增长7.4%、2.2%，洗衣机内销下降1.1%、降幅进一步收窄;外销空调随基数回落明显修复，冰箱、洗衣机延续增长，预计分别增长11.1%、3.3%、4.1%。

　　26Q2铜、铝均价同比分别上涨40.0%、45.9%，是本轮大宗商品价格压力较为集中的阶段，也是白电龙头业绩的重要压力测试窗口。从当前趋势看，铜价环比涨幅已明显放缓，铝价7月以来回落至3200美元/吨附近，接近26Q1均价。该行对铜铝价格涨幅进行情景测算，在大多数价格假设下，下半年铜铝价格同比增速均将较上半年回落。复盘历史，龙头能够通过提价、降本及生产调配有效对冲成本波动，原材料价格对利润的边际拖累有望逐季减弱。

　　截至26Q2末，家电行业公募基金重仓比例为1.02%，环比下降0.6个百分点，处于2015年以来最低水平，需求走弱与成本上行等悲观预期或已得到较充分反映。随着基本面逐步企稳及市场风格趋于均衡，兼具低估值、高股息和业绩稳定属性的白电龙头有望迎来仓位回补。此外，

　　以可口可乐为例，2013—2025年公司营收、利润复合增速分别为-0.3%、2.6%，同期公司持续提高分红并实施回购，PEForward中枢由17.4倍提升至21.8倍。国内白电龙头的股东回报也在持续改善：2025年美的分红率提升至73%，2026年宣布65—130亿元回购计划;海尔宣布2026—2028年分红率分别不低于58%、60%、60%。白电龙头现金流充裕、资本开支强度可控，股东回报提升有望推动市场对其长期价值重新定价。

　　2025年欧洲家庭空调普及率仅约23%，近年来高温天气的频率和强度持续上升，空调消费的必要性不断增强。2025年我国对欧洲出口空调1723万台，较2020年的1073万台复合增长9.9%。海尔、格力、美的、海信等中国品牌在东欧的合计份额已超过60%，而在西欧市场仍不足20%，低渗透率与低品牌份额形成双重提升空间。该行测算，在欧洲空调渗透率分别达到40%、50%、60%的情景下，稳态年销量有望达到约1980万、2469万、3048万台，中国龙头有望凭借持续完善的产品、渠道和品牌布局进入份额收获期。

　　终端需求恢复不及预期;铜铝等原材料价格超预期上涨;行业价格竞争加剧;海外关税政策及汇率大幅波动;国补等政策退坡节奏超预期。

　　特别

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